AI独角兽第四范式终于敲钟了。
北京第四范式智能技术股份有限公司(06682.HK，下称“第四范式”)于9月28日正式挂牌港交所，发行价为55.60港元/股，IPO首日报收58.50港元/股。
上市后6个交易日，截至10月6日港股收盘，第四范式报收54.00港元/股，对应市值250.6亿港元(约折合人民币233.64亿元)；与IPO首日相比，其市值蒸发20.88亿港元(约折合人民币18.64亿元)。
「不二研究」据第四范式招股书及财报发现：2020-2023年上半年，第四范式累计亏损46.83亿元。目前，第四范式主要面临持续亏损、应收账款高企等问题，在「不二研究」看来，作为决策类AI独角兽，第四范式需要保持一定强度的研发投入，但过高的研发投入暂时未“兑换”成同等比例的营收；在AI大模型与生成式AI的新浪潮下，其需要持续投入，短期内难觅盈利曙光。
第四范式是一家人工智能公司，专注于提供以平台为中心的人工智能软件。
「不二研究」据其半年报发现：今年上半年，第四范式营收14.68亿元，同比增加38.7%；同期，经调整后净亏损为1.76亿元，同比减少13.9%。
今年上半年，第四范式先知平台及产品收入为7.56亿元，当期营收占比为48.4%。
同期，第四范式的研发投入6.61亿元，当期营收占比为45.0%。
自ChatGPT问世，无数国内科技公司争相模仿，第四范式在4月发布了AI大模型产品“式说3.0”，偏向于B端，并提出AIGS战略（AI-Generated Software），即以生成式AI重构企业软件。
▲图源:freepik
此前4月的一篇旧文中(《四年巨亏49亿，第四范式四闯IPO》)，我们聚焦于坐拥五大银行背书的第四范式四闯IPO，在AI行业共同的亏损难题之外，第四范式仍面临BAT等综合互联网公司的竞争与挤压。
时至今日，AI迎来新一轮浪潮，AI大模型与生成式AI能够带来新的行业想象力。第四范式一方面暂无能力逃脱“AI亏损魔咒”，一方面必须持续加码AI大模型。
AI大模型与生成式AI，既是新浪潮也是新挑战；在第四范式流血上市之后，它能否借AI大模型突破亏损“魔咒”？由此，「不二研究」更新了4月旧文的部分数据和图表，以下Enjoy：
深陷亏损的AI独角兽第四范式四闯IPO！
此前，第四范式分别在2021年8月、2022年2月、2022年9月递交招股书，但因6个月内未通过聆讯，其IPO申请状态转为“失效”。
在前三次冲击上市无果后，第四范式于4月24日再次向港交所递交招股书，直到9月7日，其正式通过聆讯。
在「不二研究」看来，聚焦于决策类AI的垂直细分赛道，在AI行业共同的亏损难题之外，第四范式面临BAT等综合互联网公司的竞争与挤压。
打破AI亏损魔咒不易，打败互联网巨头更难！IPO只是一个新开始，在互联网巨头的挤压下，第四范式如何盈利“起势”呢？
第四范式创始人戴文渊是一位年仅39岁的天才科学家，曾获得ACM国际大学生程序设计竞赛世界冠军。阴差阳错选择了AI技术方向，结识了AI领域的顶尖华人学者——计算机系教授、华人界首位国际AI协会院士杨强。
学有所成的戴文渊，没有选择深耕学术界，持续登顶学术高峰，走上了创业的道路，于2015年创立了第四范式。
起初，第四范式试图做高效的工具级产品，但最终因客户需求分散，不了了之。
随后，团队便进行了思路的转变，2016年7月开发了一个能够让非专业人士使用的机器学习平台——先知。用戴文渊的话说，就是一个完全不懂技术的小白，通过运用此数据架构平台，大概经历2周的时间，就可以成为一个AI专家。
▲图源:《复仇者联盟2：奥创纪元》电影海报
在AI行业，第四范式聚焦于决策类AI垂直赛道。据企查查数据显示，2021年2月，其获得腾讯等战略投资，融资金额超十亿美元；由此，第四范式估值近30亿美元，被视作决策类AI独角兽。
据天眼查显示，截至2021年6月，第四范式已累计完成11轮融资，投资股东可谓明星阵容：中国工商银行、中国农业银行、中国银行、中国建设银行、交通银行五大国有银行；此外，还有红杉中国、创新工场等。
但即便在明星光环之下，第四范式依然“增收不增利”、难逃AI亏损“魔咒”。
据招股书及半年报显示，2020-2023年上半年，第四范式营收分别为9.42亿元、20.18亿元、30.83亿元及14.68亿元；同期的毛利分别为4.30亿元、9.53亿元、14.87亿元及7.05亿元。
2020-2023年上半年，分别产生亏损净额7.50亿元、18.02亿元、16.53亿元及4.78亿元，三年半累计亏损46.83亿元。
同期，第四范式经营亏损净额分别为5.60亿元、11.73亿元、10.26亿元及2.53亿元；经调整后的经营亏损净额分别为3.86亿元、5.69亿元、5.48亿元及1.76亿元。
「不二研究」认为，尽管决策类AI被资本市场看好，第四范式坐拥五大行背书，却依旧不能回避亏损流血的现状。
伴随营收增长，亏损也持续，为何第四范式难逃“增收不增利”的怪圈？
在「不二研究」看来，销售及营销开支、一般及行政开支和研发开支，或在侵蚀第四范式的利润；2020-2022年，三者相加远高出同期营业收入。
在2020-2023年上半年，销售及营销开支分别为2.48亿元、4.55亿元、4.12亿元及1.73亿元；一般及行政开支分别为2.46亿元、5.42亿元、5.28亿元及1.78亿元。
在研发费用投入上，2020-2023年上半年，第四范式研发费用分别为5.66亿元、12.49亿元、16.50亿元及6.61亿元，占同期收入的比例分别为57.3%、55.3%、53.5%及45.0%。
作为技术密集型行业，研发投入是第四范式的“必修课”，但研发投入具有不确定性，如何落地为商业成果依然待考。
第四范式在招股书中坦承，预计研发费用将持续增加（以绝对金额计）；且研发成果商业化时可能会面临实际操作上的困难，在研发方面投入的大量开支未必会产生相应效益。
此外，2021年第四范式并购了广州健新、上海伊飒海，及增资理想科技，总金额高达3.98亿元。
「不二研究」发现，目前，第四范式的营收来源分为先知平台及产品、应用开发及其他服务两大块。
2020-2023年上半年，第四范式先知平台及产品收入分别为6.19亿元、10.15亿元、14.92亿元及7.56亿元，占总收入的65.7%、50.3%、48.4%及51.5%；同期，其应用开发及其他服务的营收为3.23亿元、10.04亿元、15.91亿元及7.12亿元，占总收入的34.3%、49.7%、51.6%及48.5%
2020-2023年上半年第四范式分別服务47名、75名、104名、92名标杆用户；其中2020-2022年标杆用户收入分別贡献总收入的60%、51%、60%，三年内，标杆用户的营收占比过半。
招股书中，第四范式将财富世界500强企业及上市公司定义为标杆客户。来自每个标杆用户的平均收入，由2020年的1230万元增加至2021年的1370万元，并于2022年进一步增加至1790万元。
2020-2023年上半年，第四范式来自应用开发及其他服务的收入逐渐占据C位。其应用开发及其他服务，主要的业务是与第三方定制的AI硬件(服务器) 、定制开发服务。
定制化服务的弊端一一反映在第四范式招股书中。首先，定制化服务成本更高，招股书显示，去年应用开发及其他服务毛利率为43.4%，而先知平台及产品毛利率53.4%，相差十个百分点。
其次，定制化服务有客户不稳定、回款压力大的隐患。
据招股书显示，第四范式前五大客户，几乎每年都会有一家更换，稳定不变的大客户仅一家。
随之而来的还有应收款项过高的风险。据招股书及半年报显示，2020-2023年上半年，第四范式贸易应收款项分别为2.63亿元，7.78亿元，14.93亿元及14.36亿元，应收款项高企的风险亦影响着第四范式的运营能力。
「不二研究」认为，决策类AI仍处于早期阶段，尽管先知平台带来一定收入，但作为技术密集型产品，其需要保持一定强度的研发投入；且应收账款高企的问题，仍对第四范式造成困扰；短期内，第四范式难觅盈利曙光。
根据灼识谘询报告，2022年，中国人工智能支出达到2255亿元，预计于2027年将增长至6910亿元，年均复合增长率为25.1%。
按照应用领域，人工智能大致分为四大类別：决策类人工智能、视觉人工智能、语音及语义人工智能和人工智能机器人。
不同于大众熟知的“AI四小龙”，第四范式选择了更垂直细分的决策类AI，其典型应用包括但不限于智慧营销、风险管理及供应链管理优化。
灼识谘询报告显示，2022年，中国决策类人工智能市场的支出规达到532亿元，预计2027年将增长至2104亿元，年均复合增长率为31.7%；高于视觉类、语音类和机器人的年复合增长率预期，后三者分别为21.9%、25.2%和22.3%。
决策类AI垂直细分市场虽是增长蓝海，但潜力市场的竞争同样激烈。据灼识谘询报告，若以2022年收入计，第四范式以22.6%市场份额成为国内最大的决策类AI提供商；但其面临综合型互联网公司的竞争。
第四范式曾在招股书中坦承：在已涉足的各行业垂直领域，与公司同台竞技的参与者，有若干领先技术公司、非人工智能解决方案提供者等。
「不二研究」发现，以BAT等互联网传统巨头及华为等为代表，综合性科技公司在此前也争相入局决策类AI赛道。
尽管第四范式具有一定先发优势，但相较于互联网巨头，其在知名度、覆盖率、用户群、资金储备等并不具备优势。加之迟迟未见盈利曙光，当众多巨头携大势倾轧下，第四范式在决策类AI垂直领域的话语权岌岌可危。
第四范式也在招股书中坦言，竞争加剧或会使销售额下降、价格下降、利润率下降及市场份额流失。
此外，人工智能方案并非不可替代，除互联网巨头之外，金融、电商等细分行业也有其它AI创业公司虎视眈眈。
在招股书中，第四范式特别提及《数据安全法》潜在影响。其强调目前已采取多项措施以确保法律合规；然而，有关隐私及数据保护的法律法规通常复杂且不断变化，存在不确定因素。
在「不二研究」看来，中国AI正处于发展早期，任何“风吹草动”都会牵扯到行业神经；决策类AI垂直赛道虽然蓝海广阔，但其所面临的行业竞争尤胜其它AI领域。
▲图源:pinterest
随着生成式人工智能及大语言模型成为行业热点，和商汤一样，第四范式也想抓住大模型的“风口”。今年4月，第四范式也发布大模型产品“式说3.0”，偏向于B端领域。
“式说3.0”展示出来的是生成式AI的能力，但第四范式作为一家决策类AI企业，涉足生成式AI所需要付出的人力财力以及战略协调性，一度受到市场质疑。
不过，在“式说3.0”发布之初，戴文渊对其未来的构想在于，AIGS（AI-Generated Software）战略，即生成式AI重构企业软件。在其大模型产品“式说3.0”的发布会现场，戴文渊表示，AIGS将是一个10万亿量级的市场。
戴文渊解释称，鉴于B端软件在交互体验和产品开发上的复杂性，恰恰为生成式AI留下足够大的重构和改造空间。
不过，大模型及AIGS战略的成果还未能体现在财务数据中，对于第四范式而言，AI大模型及AIGS战略是商业化新机遇，还是难以落地的新故事？只能待时间来检验。
继“AI四小龙”之后，第四范式也堪称AI行业的一匹黑马：坐拥五大行+明星机构的投资背书、决策类AI独角兽光环……
目前，在「不二研究」看来，第四范式同样面临难逃AI亏损“魔咒”、应收账款高企等问题。
当AI迎来新一轮浪潮，AI大模型与生成式AI能够带来新的行业想象力。「不二研究」认为，第四范式一方面暂无能力逃脱“AI亏损魔咒”，一方面必须持续加码AI大模型。
尽管有了AI大模型与生成式AI的新故事，但第四范式依然处于亏损状态。在「不二研究」看来，虽然顺利开启IPO大门，但第四范式能否借AI大模型突破亏损“魔咒”，还需时间验证。
本文部分参考资料：
1.《第四范式赴港IPO文件解读：主攻决策类AI，上半年营收超7.8亿元》，智东西
2.《AI独角兽第四范式冲刺港股，坐拥五大行投资却亏30亿该咋看？》，江瀚视野观察
3.《第四范式挂牌倒计时，AI商业化难题已解？ 》，DoNews
4.《第四范式上市：定制服务增收不增利，大模型能否解困局？｜氪金 · 大事件 》，36氪财经
作者 | 艺馨 秀一
排版 | Cathy
监制 | Yoda
出品 | 不二研究
